Nvidia CEO’su Jensen Huang, neocloud krizi ortasında Nvidia çiplerini kredi teminatı yapmak istiyor

Jensen Huang’ın satış konuşmasını dinleyecek yeni bir kitlesi var; üstelik bu kez karşısında bir yapay zekâ laboratuvarı yok. Nvidia’nın CEO’su, bankaların ve kredi fonlarının şirketin çiplerini uçaklar ya da ofis kuleleri gibi görmesini istiyor: Kredi verirken teminat olarak kabul edilebilecek bir varlık. Huang bu görüşü GTC Berlin’in kulislerinde dile getirdi. Tam da borçlanması beklenen şirketlerin tahvillerinin sorunlu borç kâğıtları gibi işlem gördüğü hafta.

Huang’a göre Nvidia GPU’ları satın alıp bu kapasiteyi yapay zekâ geliştiricilerine kiralayan neocloud şirketlerinin müşteri sıkıntısı yok; asıl sorun nakit yetersizliği. Haberlerin çoğu bu değerlendirmeyi güven verici bir mesaj gibi aktardı. Ancak kredi verenlerin masasından bakıldığında, kulağa o kadar rahatlatıcı gelmiyor: Tedarikçi, kendi satışlarının finansmanını kredi piyasasının üstlenmesini istiyor.

Jensen Huang, GTC Berlin’de kredi verenlerden ne istedi?

Huang, CNBC’ye verdiği demeçte, “Yapmaya çalıştığımız şeylerden biri, Nvidia’nın hesaplama kapasitesini finansmana elverişli bir varlık hâline getirmek,” dedi. “Hesaplama kapasitemizin kalıntı değeri, değiştirilebilir olması, son derece verimli ve dayanıklı olması sayesinde artık bir varlık sınıfına dönüşüyor.” Talebe ilişkin sözleriyse daha da açıktı: “Temel göstergelere bakarsanız neocloud şirketlerine yönelik talep olağanüstü yüksek. Sundukları imkânlar son derece etkileyici. Dolayısıyla aradaki eksik halka, bu büyümeyi besleyecek ve finanse edecek işletme sermayesi.”

Huang’ın anlatımına göre sermaye yetersizliğinin nedeni, yapay zekâ ekosisteminin pek çok alanının aynı para için rekabet etmesi; neocloud şirketlerinin de onun “bölgesel mükemmeliyet” diye adlandırdığı yapıyı kurabilmek için ölçek büyütmek zorunda olması. Bu açıklamalar, Nvidia’nın ağustosta Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs ve KKR ile duyurduğu 500 milyar dolarlık yapay zekâ finansman planının ardından geldi. Piyasa bunları güven verici sözler olarak karşılamadı. Wedbush, Huang’ın neocloud finansmanına ilişkin açıklamalarının perşembe günkü satış dalgasını tetiklemeye yardımcı olduğunu söyledi; Nasdaq hazirandan bu yana en kötü seansını yaşadı.

Kredi verenler teminatın değerini şimdiden fiyatlıyor

Huang’ın savının merkezindeki kelime “dayanıklı”. Teminatın değeri, borçlu ödeme yapamaz hâle geldiğinde ne kadara satılabildiğine bağlı; kredi piyasası da şu anda tam olarak bu senaryoyu fiyatlıyor. PitchBook’un aktardığına göre CoreWeave’in 2031 vadeli, %9,75 faizli tahvilleri dolar başına yaklaşık 79 sente geriledi; getirisi %16’ya yaklaştı. Şirketin %9,625 faizli tahvilleri ise 77,5 sente düştü.

Dayanıklılık iddiası, Nvidia’nın kefil olmaya en az uygun olduğu nokta da aynı zamanda. Yeni nesil GPU’lar eski ekipmanların değerini aşındırabilir; Gartner, on yılın sonuna kadar yapay zekâ altyapısında olası değer düşüklüklerinin 3,5 trilyon doları aşabileceğini öngörüyor. Aynı hafta Nvidia, Vera Rubin yapay zekâ fabrikaları için konteyner tabanlı bir referans tasarımı olan DSX POD’u tanıttı. İş modeli geçen yılın donanımını yavaş ve eski göstermeye dayanan bir şirket, o donanımın değerini ne kadar süre koruyacağı konusunda tarafsız bir değerleme uzmanı sayılamaz.

Neocloud talebi gerçek; asıl açık nakitte

Huang talep olduğunu uydurmuyor. CoreWeave CEO’su Michael Intrator, çalışanlarına şirketin yaklaşık 104 milyar dolarlık sözleşmeli iş birikiminin borcunu fazlasıyla karşıladığını ve piyasaların “yanlış anlayıp irrasyonel davranabildiğini” söyledi. Nebius’un operasyonlardan sorumlu yöneticisi Ophir Nave ise teminat olarak kullanılabilecek yaklaşık 40 milyar dolarlık uzun vadeli müşteri sözleşmesine dikkat çekti. Ancak iş birikimi, teslimata bağlı gelecekteki gelirdir; eldeki nakit değildir. CoreWeave’in ikinci çeyrekteki faiz gideri 640 milyon dolarken düzeltilmiş faaliyet geliri 128 milyon dolarda kaldı. D.A. Davidson’dan Gil Luria, şirketin yaklaşık %9 maliyetle borçlandığını, buna karşılık getirisinin %1 civarında olduğunu tahmin ediyor.

Hisse senedi yoluyla finansman imkânı da daralıyor. Güney Kore’nin CoreWeave’i diye anılan Elice Group’un halka arzına talep, arzın yaklaşık 400 katına ulaştı ve fiyat aralığının üst sınırından fiyatlandı; ancak şirket KOSDAQ’daki ilk işlem gününde %32’den fazla değer kaybetti. Avustralyalı Firmus Technologies üç gün içinde halka arz planını rafa kaldırdı. Microsoft’un Birleşik Krallık’taki bir veri merkezi anlaşmasını iptal etmesi de Nscale’in halka arz planlarını gölgeledi. Invezz’in Nvidia destekli olarak tanımladığı Nebius ise vadesi 364 gün sonra dolacak, Citi’den 3,5 milyar dolarlık bir kredi imkânı sağladı. Uzun vadeli varlıklar kısa vadeli parayla finanse ediliyor.

Nvidia kredinin iki tarafında birden

Haberin ardındaki asıl hamle bu. Nvidia çipleri satıyor, alıcıların bir kısmına destek veriyor ve şimdi de kredi verenlerin teminatı nasıl değerlendireceği konusunda söz sahibi olmak istiyor. Finanse edilen her GPU, ikinci çeyrek gelirini 96,2 milyar dolar olarak açıklayan ve yıllık bazda %106 büyüyen bir şirkette kayda geçen yeni bir satış demek. Alacaklılar Huang’ın kalıntı değer savını kabul ederse, bu döngünün riski Nvidia’nın sipariş defterinden onların bilançolarına kayar. Gartner, 2030’a kadar neocloud şirketlerinin %80’e varan bölümünün bağımsız faaliyetlerini durdurmasını bekliyor.

Sıradaki sınamalar çok yakında: CoreWeave’in kasımdaki çeyrek sonuçları, tahvillerinin getirisi ve herhangi bir kredi verenin Huang’ın “varlık sınıfı” ifadesini gerçek kredi koşullarına yazıp yazmayacağı. Huang, GTC sahnesinde hesabı kendisi ortaya koydu: Bir gigavatlık yapay zekâ fabrikasının maliyeti yaklaşık 50 milyar dolar; yılda yaklaşık 40 milyar dolar gelir getirebilir. Dolayısıyla üç aylık bir gecikme yaklaşık 10 milyar dolara mal olur. Huang, bunun “herkesi kaygılandıracağını” söyledi.

Kredi veren aynı hesabı tersinden okur. Üç aylık gecikme, alacaklının özellikle hesaba kattığı senaryodur. Kullanılmadan duran binadaki teminat da Huang’ın kendi sözüne dayanarak değer biçmelerini istediği varlığın ta kendisidir.

Etiketler: nvidia, Jensen Huang, yapay zeka çipleri, CoreWeave, Nebius